Kapitaalmarkttheorie

Wat is Kapitaalmarkttheorie?

Kapitaalmarkttheorie, of Capital Market Theory (CMT), is een fundamenteel raamwerk binnen de financiële economie dat de relatie tussen risico en verwacht beleggingsrendement voor activa in een efficiënte markt beschrijft. Het vormt de basis voor het begrijpen van vermogensprijzen en portefeuillebeheer. De theorie stelt dat beleggers worden gecompenseerd voor het nemen van systematisch risico (marktrisico), maar niet voor niet-systematisch risico (bedrijfsspecifiek risico), aangezien dit laatste door diversificatie geëlimineerd kan worden. Kapitaalmarkttheorie bouwt voort op de principes van de Moderne Portfoliotheorie (MPT) van Harry Markowitz en breidt deze uit door het concept van een risicovrij actief te introduceren.

Geschiedenis en Oorsprong

De Kapitaalmarkttheorie ontwikkelde zich in de jaren '60, grotendeels voortbouwend op de baanbrekende portfoliotheorie van Harry Markowitz uit de jaren '50. Terwijl Markowitz zich richtte op de constructie van efficiënte portefeuilles voor individuele beleggers, probeerden opvolgende onderzoekers zoals William F. Sharpe, John Lintner en Jan Mossin onafhankelijk van elkaar een evenwichtstheorie voor vermogensprijzen te ontwikkelen. William F. Sharpe wordt vaak genoemd als de hoofdfiguur in de ontwikkeling van het Capital Asset Pricing Model (CAPM), een centrale component van de Kapitaalmarkttheorie. Zijn werk op dit gebied leverde hem in 1990 de Nobelprijs voor de Economie op, samen met Harry Markowitz en Merton H. Miller. Het⁴ CAPM bood het eerste coherente raamwerk om de vereiste rendementseis van een belegging te relateren aan het risico ervan.

Belangrijkste Punten

• Kapitaalmarkttheorie beschrijft de relatie tussen risico en verwacht rendement in efficiënte markten.
• Het onderscheidt systematisch (markt)risico, waarvoor beleggers gecompenseerd worden, van niet-systematisch (bedrijfsspecifiek) risico, dat via diversificatie kan worden geëlimineerd.
• Het Capital Asset Pricing Model (CAPM) is een sleutelcomponent en biedt een formule om de verwachte rendementseis van een actief te berekenen op basis van de risicovrije rente, het verwachte marktrendement en de bèta van het actief.
• De theorie onderbouwt het idee van een "marktportefeuille", een volledig gediversifieerde portefeuille die alle risicovolle activa in de markt omvat, en de Capital Market Line (CML), die de optimale risico-rendementafweging voor efficiënte portefeuilles weergeeft.
• CMT heeft belangrijke implicaties voor waardebepaling van activa, portefeuillebeheer en de kapitaalkosten van bedrijven.

Formule en Berekening

De kern van de Kapitaalmarkttheorie, het Capital Asset Pricing Model (CAPM), wordt uitgedrukt met de volgende formule om de verwachte rendementseis van een actief (i) te berekenen:

$E(R_i) = R_f + \beta_i (E(R_m) - R_f)$

Waar:

• (E(R_i)) = Het verwachte rendement van actief (i).
• (R_f) = De risicovrije rente (bijvoorbeeld het rendement van staatsobligaties).
• (\beta_i) = De bèta van actief (i), een maatstaf voor de gevoeligheid van het actief voor marktrisico.
• (E(R_m)) = Het verwachte rendement van de marktportefeuille.
• ((E(R_m) - R_f)) = De risicopremie van de markt, oftewel het extra rendement dat beleggers verwachten te ontvangen voor het beleggen in de marktportefeuille boven de risicovrije rente.

Deze formule stelt dat het verwachte rendement van een actief gelijk is aan de risicovrije rente plus een premie voor het systematische risico dat het actief met zich meebrengt.

Interpreteren van de Kapitaalmarkttheorie

De Kapitaalmarkttheorie, via het CAPM, biedt een kader voor het interpreteren van de relatie tussen risico en rendement in financiële markten. Het belangrijkste inzicht is dat alleen systematisch risico (gemeten door bèta) wordt beloond met een hogere verwachte opbrengst. Beleggers zouden geen extra rendement moeten verwachten voor het dragen van niet-systematisch risico, omdat dit risico kan worden weggediversifieerd door een goed samengestelde portefeuille.

Een actief met een bèta van 1 beweegt in lijn met de markt. Een bèta groter dan 1 betekent dat het actief volatieler is dan de markt, terwijl een bèta kleiner dan 1 betekent dat het minder volatiel is. Volgens de Kapitaalmarkttheorie zal een hoger bèta leiden tot een hogere verwachte rendementseis, omdat beleggers gecompenseerd moeten worden voor het hogere systematische risico. De theorie impliceert ook dat alle beleggers, ongeacht hun risicovoorkeur, een portefeuille van risicovolle activa zullen aanhouden die proportioneel is aan de marktportefeuille, gecombineerd met de risicovrije activa om hun gewenste risiconiveau te bereiken. Dit leidt tot het concept van de Capital Market Line, die de efficiënte portefeuilles van risicovolle activa en risicovrije activa weergeeft.

Hypothetisch Voorbeeld

Stel een belegger overweegt twee aandelen: Bedrijf A en Bedrijf B. De risicovrije rente bedraagt 3%. Het verwachte marktrendement is 8%.
Bedrijf A heeft een bèta van 1,2.
Bedrijf B heeft een bèta van 0,8.

Met behulp van het CAPM, een pijler van de Kapitaalmarkttheorie, kunnen de verwachte rendementen worden berekend:

Voor Bedrijf A:
(E(R_A) = 3% + 1.2 * (8% - 3%) = 3% + 1.2 * 5% = 3% + 6% = 9%)

Voor Bedrijf B:
(E(R_B) = 3% + 0.8 * (8% - 3%) = 3% + 0.8 * 5% = 3% + 4% = 7%)

In dit voorbeeld, conform de Kapitaalmarkttheorie, heeft Bedrijf A een hoger verwacht rendement van 9% vanwege zijn hogere systematische risico (hogere bèta) in vergelijking met Bedrijf B, dat een verwacht rendement van 7% heeft. Dit illustreert hoe de theorie een rendementseis toekent op basis van de mate van marktrisico.

Praktische Toepassingen

De Kapitaalmarkttheorie en haar componenten, zoals het CAPM, vinden brede toepassing in de financiële wereld:

• Waardebepaling van Activa: Bedrijven en analisten gebruiken het CAPM om de kapitaalkosten te schatten, met name de kosten van eigen vermogen. Dit is cruciaal voor investeringsbeslissingen en projectevaluaties. Als het verwachte rendement van een project hoger is dan de berekende kapitaalkosten, kan het project waardetoevoegend zijn.
• Portefeuillebeheer: Beheerders gebruiken de theorie om de samenstelling van portefeuilles te optimaliseren door de verwachte rendementen en risico's van individuele activa in overweging te nemen. Ze streven naar het creëren van een optimale portefeuille die een maximaal rendement biedt voor een bepaald risiconiveau.
• Performance Evaluatie: Het CAPM dient als benchmark voor het beoordelen van de prestaties van beleggingsmanagers. Het vergelijkt het feitelijke rendement van een portefeuille met het rendement dat men zou verwachten gezien het risiconiveau, gemeten door bèta.
• Budgettering van Kapitaal: Bedrijven gebruiken de theoretische onderbouwing om te beslissen welke investeringsprojecten ze moeten nastreven, door het verwachte rendement af te zetten tegen de kapitaalkosten die door het projectrisico worden bepaald.

De Securities and Exchange Commission (SEC) van de Verenigde Staten, bijvoorbeeld, werkt om eerlijke, ordelijke en efficiënte markten te handhaven en kapitaalvorming te faciliteren, principes die worden ondersteund door de Kapitaalmarkttheorie. De Federal Reserve hou³dt ook toezicht op en analyseert financiële markten om de financiële stabiliteit te bevorderen en de economie te ondersteunen, waar begrip van kapitaalmarktdynamiek essentieel is.

Beperkingen en Kriti²ek

Hoewel de Kapitaalmarkttheorie, met name het CAPM, een hoeksteen van de moderne financiële theorie is, kent deze ook belangrijke beperkingen en is hij onderwerp van kritiek:

• Onrealistische Aannames: De theorie is gebaseerd op een aantal sterk vereenvoudigde en vaak onrealistische aannames, zoals perfect efficiënte markten, homogene verwachtingen van beleggers, de mogelijkheid om risicovrij te lenen en uit te lenen, en het ontbreken van transactiekosten of belastingen. In de praktijk zijn deze omstandigheden zelden aanwezig.
• De Marktportefeuille: Een cruciale aanname is het bestaan van een "marktportefeuille" die alle risicovolle activa omvat. In werkelijkheid is deze theoretische portefeuille onwaarneembaar en niet te beleggen, wat de empirische toetsing van het model bemoeilijkt. Richard Roll bekritiseerde dit in zijn beroemde "Roll's Critique", stellende dat de ware marktportefeuille nooit te identificeren is.
• Empirische Problemen: Talrijke empirische studies hebben aangetoond dat het CAPM in de praktijk vaak faalt om het verband tussen risico en rendement volledig te verklaren. Factoren zoals bedrijfsgrootte en book-to-market ratio (waarde) blijken, naast bèta, significant te zijn in het verklaren van verwachte aandelenrendementen, zoals Eugene Fama en Kenneth French hebben aangetoond. Dit heeft geleid tot de ont¹wikkeling van meerfactor-modellen.
• Bèta Instabiliteit: De bèta van een actief is niet statisch en kan in de loop van de tijd veranderen, wat de betrouwbaarheid van het model voor toekomstige voorspellingen vermindert.
• Gedragsfinanciering: De opkomst van gedragsfinanciering heeft de aanname van rationele beleggers in twijfel getrokken, wat impliceert dat psychologische vooroordelen de beleggingsbeslissingen kunnen beïnvloeden en tot afwijkingen van de voorspellingen van de Kapitaalmarkttheorie kunnen leiden.

Ondanks deze kritieken blijft de Kapitaalmarkttheorie van waarde vanwege zijn eenvoud en intuïtieve concepten die helpen bij het begrijpen van de fundamentele beginselen van risico en rendement in financiële markten.

Kapitaalmarkttheorie vs. Portfoliotheorie

Hoewel de Kapitaalmarkttheorie voortbouwt op de portfoliotheorie, zijn er duidelijke verschillen tussen beide concepten.

Kortom, de Portfoliotheorie helpt beleggers hun eigen portefeuille te optimaliseren, terwijl de Kapitaalmarkttheorie een bredere visie biedt op hoe de gehele markt activa prijst op basis van risico en rendement. CMT kan worden gezien als een uitbreiding van MPT, waarbij de individuele optimalisatie van MPT in een marktevenwichtscontext wordt geplaatst.

Veelgestelde Vragen

Wat is het belangrijkste verschil tussen systematisch en niet-systematisch risico in de Kapitaalmarkttheorie?
Systematisch risico (ook bekend als marktrisico) is het risico dat inherent is aan de gehele markt of een segment daarvan, zoals economische recessies, rentewijzigingen of politieke gebeurtenissen. Het kan niet worden weggediversifieerd. Niet-systematisch risico (ook bekend als bedrijfsspecifiek risico of uniek risico) is het risico dat specifiek is voor een bepaald bedrijf of een bepaalde sector, zoals een staking bij een bedrijf of een verandering in de voorkeur van consumenten voor een specifiek product. Dit risico kan worden verminderd of geëlimineerd door diversificatie van een portefeuille. De Kapitaalmarkttheorie stelt dat beleggers alleen worden gecompenseerd voor systematisch risico.

Hoe beïnvloedt bèta de verwachte rendementen volgens de Kapitaalmarkttheorie?
Volgens de Kapitaalmarkttheorie is bèta de enige maatstaf voor risico waarvoor beleggers gecompenseerd worden. Een hogere bèta betekent dat een actief gevoeliger is voor de algehele marktbewegingen en dus een hoger systematisch risico heeft. Beleggers zullen voor een actief met een hogere bèta een hogere verwachte rendementseis eisen als compensatie voor dit hogere risico. Omgekeerd zal een actief met een lagere bèta een lager verwacht rendement bieden.

Wat is de Capital Market Line (CML)?
De Capital Market Line (CML) is een grafische weergave binnen de Kapitaalmarkttheorie die de relatie toont tussen het totale risico (gemeten door standaarddeviatie) en het verwachte rendement voor efficiënte portefeuilles die bestaan uit een combinatie van de risicovrije actief en de marktportefeuille. Portefeuilles op de CML bieden het hoogst mogelijke verwachte rendement voor elk gegeven risiconiveau. De CML is een direct gevolg van de Kapitaalmarkttheorie.

Is de Kapitaalmarkttheorie nog relevant gezien de kritiek?
Ja, ondanks de kritiek en de empirische tekortkomingen blijft de Kapitaalmarkttheorie zeer relevant. Het biedt een fundamenteel conceptueel raamwerk voor het begrijpen van de risico-rendementafweging. Veel van de concepten, zoals systematisch risico, bèta en de marktportefeuille, zijn nog steeds essentieel in de academische literatuur en de financiële praktijk. Het dient als een basis voor complexere modellen en helpt beleggers en analisten te begrijpen hoe beleggingsrendementen in theorie worden bepaald. Het blijft een standaardonderdeel van de meeste financiële opleidingen en discussies over vermogensprijzen.